7月份CPI高達(dá)5.6%,，創(chuàng)下10年新高。如此之高的CPI,，理論上說央行應(yīng)該選擇在適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)出臺(tái)緊縮性的貨幣政策,，以遏制CPI數(shù)據(jù)的繼續(xù)攀升。其中,，“持續(xù)加息論”是不少學(xué)者提出的最為扎眼的政策建議,。那么，當(dāng)下隨著中國經(jīng)濟(jì)的“熱度”日趨升高,，在貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制存在諸多問題的大背景下,，按照“教科書”的方法，加息能遏制住通貨膨脹這頭“猛虎”嗎,？

而且,，今年以來央行已經(jīng)3次加息、6次提高準(zhǔn)備金,，以試圖收緊市場中的流動(dòng)性,。但是，央行如此罕見的緊縮力度并未能見實(shí)效,。最新的數(shù)據(jù)顯示,，7月M2同比增幅達(dá)18.48%，達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的水平,。在上半年一度出現(xiàn)回落趨勢后,，貨幣供應(yīng)再度顯現(xiàn)增長勢頭。

那么,，加息遏制通脹這條經(jīng)濟(jì)學(xué)的“金科玉律”卻緣何在中國失效,？還是因?yàn)榧酉⒌乃俣忍瑳]有達(dá)到能夠遏制通脹的“臨界值”,？筆者以為,，下面幾條可能是影響加息效果的主要原因。

首先,，中國的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制是“斷裂”的,。一般的貨幣政策傳導(dǎo)過程是央行通過加息影響金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)和居民的信貸意愿,，最終通過市場主體的意愿變化來影響企業(yè),、個(gè)人的投資消費(fèi)，并作用于金融市場,。但中國由于利率市場化程度不高和獨(dú)特的銀行體制背景,，使得利率缺乏彈性，也就是說,，真正能在銀行獲得信貸的往往是有著某些特殊背景的企業(yè)和個(gè)人,，他們并不在乎利率的提高。而對(duì)于廣大的民營企業(yè)來說,，由于在銀行獲得信貸難度很大,，往往借助于一些非正規(guī)的金融手段獲取資金。這樣一來,，央行加息在傳導(dǎo)的過程中出現(xiàn)了“裂痕”,，其效果也就只能大打折扣。

再者,，本外幣利率倒掛也使得央行的加息效果遭遇挑戰(zhàn),。央行二季度貨幣政策報(bào)告顯示，一年期固定利率美元貸款,，利率區(qū)間在6.02%到6.20%,。而在今年央行三次加息之后,，一年期人民幣貸款利率調(diào)整到6.84%。在這樣的利率結(jié)構(gòu)以及人民幣持續(xù)升值的背景下,，選擇美元貸款要比人民幣貸款合適,，既能“套利”還能“套匯”，最終不但不能收緊信貸,，反而會(huì)加劇市場的流動(dòng)性過剩,。看來,，貨幣錯(cuò)配,、變相結(jié)匯、外幣貸款利率壓低等因素,，已經(jīng)嚴(yán)重影響著央行的加息效果,，也勢必將阻礙央行進(jìn)一步提高本幣利率。

最后,，對(duì)于中國目前高額的投資回報(bào)來說,，不到7%的借貸成本并不能影響企業(yè)的借貸意愿。年初CCER的一份研究報(bào)告揭示1998~2005年間,，我國工業(yè)資本回報(bào)率以權(quán)益作為資本存量計(jì)算,，凈利潤率從1998年2.2%上升到2005年12.6%，總回報(bào)率從6.8%上升到17.8%,。如此高的回報(bào)率與當(dāng)前央行的貸款利率相比,，其誘惑實(shí)在是太大。而且,，目前以樓市和股市為代表的資產(chǎn)市場持續(xù)火爆,，其回報(bào)率更高，因此加息對(duì)于借貸者來說并不足為慮,。

可能有人會(huì)認(rèn)為,，正是因?yàn)槔势停酉⑺俣忍艑?dǎo)致借貸成本與投資回報(bào)如此懸殊,，但現(xiàn)實(shí)情況如此,，我們不可能在人民幣升值的大背景下，短期內(nèi)大幅度提高利率,。因此,，既然不可能持續(xù)大幅度加息，而緩慢小幅度加息又效果不佳,，有效收緊流動(dòng)性都無法做到,，更何談遏制“中國式通脹”了，反而會(huì)帶來一系列的“后遺癥”，那么我們就不得不重新考量“加息遏制通脹”的政策邏輯了,。

還有,，目前的存款利率與通脹相比，遠(yuǎn)遠(yuǎn)為負(fù),。而更為要緊的是,，隨著資產(chǎn)市場的持續(xù)上漲以及投資理財(cái)觀念的深入人心，企圖通過提高利率來拉回儲(chǔ)蓄,，現(xiàn)在看來已經(jīng)不大可能。

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